风险投资基金是目前最重要的风险投资主体，作为一种“组织化的风险资本”，风险投资基金区别于“非组织化的创业资本”的本质特征就在于它将两个以上的多数投资者(个人或非专业机构)通过集合投资形成新的财产主体，再通过新的财产主体间接从事风险投资，投资收益由所有投资者共享，投资风险由所与投资者共担。风险投资基金按照资产所有权的不同，又细分为公司制、有限合伙制、信托基金制等。
一、风险投资成本界定及构成
风险投资的运作过程简单分为：①筹资——基金募集与组织架构的建立；②投资——项目筛选与尽职调查、项目评价并作出投资决策、项目的经营和管理与增值服务；③退资——投资退出与收益分配三大阶段。由于此过程涉及投资者、基金管理者、风险企业三大主体，过程复杂，本文成本研究对象界定为交易成本。
1、交易成本的概念
交易成本的形成伴随着交易过程而来。人们对交易过程有不同的认识，有狭义和广义之分。一般而言，狭义的交易过程是指交易双方事中交易对象位移的过程，即在一定的背景或局限条件下，由交易双方借助于交易媒介，按照双方约定的规则，在约定的时间内把交易对象(可以是有形的实体或无形的服务)从交易的一方转移到另一方，它是通过市场的价格机制来发生作用的。而广义的交易过程则在狭义的交易过程的基础上，还包括交易的事前准备过程和事后执行监督过程。人们对交易过程理解的不同，产生了对交易成本的认知分歧，这些分歧主要表现在“新古典学派”与“新制度经济学派”的文献中。
“新古典学派”对交易成本的认知是基于狭义的交易过程而形成，该学派认为，交易成本是市场经济交换过程中产生的一些成本，亦即所有权(分散的所有权、私人财产和交易)的转移是通过市场价格机制的作用而引起的，简而言之，它是使用价格机制的成本。
“新制度经济学”对交易成本范畴的理解，主要是基于对交易过程的宽泛认识，即从制度角度进行分析，强调了制度成本。
基于上述描述，本文中适用的交易成本概念与广义的交易概念对应，包括交易事前成本、事中成本、事后成本。在具体分析风险投资的交易成本之前，有下述重要观点：
△风险投资市场是一种极不完全竞争的市场，交易者之间信息不对称，交易本身需要无形中付出多重成本；
△现代经济学已经证明，交易的成功与否与总交易成本密切相关，高额交易成本下交易成功率低；
△从制度经济学的角度分析，风险投资基金这一组织形式具有降低交易成本的优势。
2、风险投资交易成本的主要构成
根据交易成本的概念及风险投资的过程和特点，风险投资交易成本主要构成如下：
(1)筹资成本
风险投资的资本来源基本上有：富有个人、大型企业、银行等金融机构、政府部门、基金会、养老金、保险公司。具体到我国，主要来源有政府部门、企业、外资、个人。不同的资金来源渠道筹资成本差别较大。对于天使投资、公司附属风险投资机构以及政府出资组建的风险投资机构而言，外部筹资成本几乎为零；对于风险投资基金，筹资以私募为主，主要以权益筹资方式进行。权益筹资成本主要指发行股票和留用利润所发生的支出，包括优先股成本、普通股成本和留用利润成本。
(2)搜索成本
风险投资获得高资本增值收益的重要前提是必须能够“独具慧眼发现具有潜在价值的创业企业”，风险投资家搜寻有潜力的企业，待融资的企业搜寻可能的投资人，这方面的成本称作是搜索成本。由于风险投资市场的信息不对称，项目前期的寻找和筛选要耗费大量的时间和精力，这其中一般要经过受理投资申请书、筛选投资申请书、审查商业计划书、约见会谈、尽职调查、确定投资六个环节。根据经验数据，风险投资家最初受理的项目数量与最终投资的项目数量比是100：1，风险投资搜索成本高。
(3)签订投资协议成本
风险投资区别于其他投资的一大特点，是风险投资必须通过特别股权安排来防范风险，即通过分段投资来控制风险，通过联合投资来分担风险，这种复杂的投资安排使得各种投资协议的签订不仅需要付出巨额劳动成本，而且由于风险企业与风险投资人之间的信息不对称，以致于难度增大。
(4)监督、履行投资协议成本
为保证投资项目的成功，风险投资必须通过全方位全过程的项目监控来监督风险企业屡行投资协议。在采取派驻董事、财务总监或其他方法对企业产品、营销模式、管理团队、财务状况进行全过程监控的同时向投资企业提供增值服务，如帮助企业改进经营策略、整合资源等。这种监督、履行工作需要耗费大量劳动，而且由于投资方与被投资企业之间的信息不对称，成本较高。
(5)退出成本
风险投资的本质特征决定了风险投资家必须在所投资企业的高成长潜力完全实现之前就及时退出，获得与其高风险性匹配的超额利润。投资的适时退出，不仅实现了风险投资的目的，而且也是风险投资家下次交易的资金基础，资本只有顺畅的实现增值循环，投资才能正常进行下去。风险投资现有的退出渠道主要有公开招股、股份转让、整体收购、股权回购，无论哪种退出方式，都需要风险投资家投入极大精力，成本高。
(6)学习成本
风险投资行业是一项信息密集型产业。风险投资家要求是兼具经济管理、技术、金融知识的专家，他们长期在特定领域内积累的丰富经验和成功信念会在直觉上提供非常有效的决策指南，提高投资成功率。风险投资家的学习成本高。
(7)不确定性成本
风险资本介入到退出的过程有很长的资金存续期，在这段时间里，风险资本的流动性差，专用性强，根据制度经济学派的分析，资产专用性高、可转换性能力差容易导致不确定性的风险而发生昂贵的交易费用；此外，风险投资的项目在技术上处于初创和研发期间，在产业周期上处于“种子期”，因此，不确定性和风险性相当大，一旦失败，损失惨重，这种不确定性和潜在可能发生的损失本身也构成了交易成本。
(8)中介、制度成本
风险投资的运作特点决定了在其运作过程中，始终离不开会计师事务所、律师事务所、银行、证券等服务机构的支撑；离不开健全、完善的产权制度、信用体系，这些都归属于风险投资交易的中介、制度成本。
二、我国现实中的风险投资成本分析
风险投资由于投资对象的特点成本较高，风险投资在发展过程中，不断演变，以风险投资基金为运作主体，已形成了一套科学有效的内部成本控制机制。但风险投资在我国的发展中，由于外部原因，使得交易成本增加，交易成功率降低，阻碍了风险投资事业的发展。
1、风险投资成本控制机制
风险投资基金作为组织化的风险集体，其在降低交易成本方面的内部机制主要有：
(1)地理集聚
总结国内外风险投资发展较好的国家、地区会发现，风险投资行业在地理上集聚，大多分布在高新产业区的附近。这种地理分布机制的好处主要有两点，一是降低搜索成本，风险投资机构的密集使得众多风险企业“慕名而来”，大大缩短获得信息时间；二是降低监督成本，风险投资机构分布在产业园区附近，增大了在园区内投资企业的可能性，同时也意味着降低了后续管理、监督的成本。目前国内正形成这种局面，以上海市张江高新技术园区为例，园区内聚集了张江创投、浦东科投、时代创投等数家风险投资公司。
(2)集合投资
风险投资基金以“集合投资制度”形式设立，一是可以克服投资人直接以“单个投资计划”进行投资时，由于资产规模较小而无法投资的不足；二是由于可以集中进行筛选投资项目、签订协议、监督等工作，产生规模效应，降低单位资产的交易成本。
(3)专家运作
风险投资是一个知识密度相当高的行业，基于此，风险投资基金一般由专业的风险投资专家具体运营、管理。这种机制的好处有：可以凭借风险投资家的知识、技能、经验优势，识别风险项目未来结果不确定的概率分布、科学监督投资项目，有效降低签订、履行协议成本；风险投资家的业内良好业绩也会无形中降低筹资成本；同时风险投资家的个人经验也避免了不必为每次新的投资付出相应的培训、法律费用，有效降低部分制度成本。
(4)对创业者的激励、约束
根据信息经济学和制度经济学，激励、约束创业者实质上是一个完善企业内部治理机制的问题。通过这一机制安排，投资方居于主动位置，可以有效减少与风险企业之间的信息不对称，降低交易成本。具体安排有：通过对创业团队持股或期权安排从利益方面激励；通过签订并实施董事会席位安排、表决权分配、控制追加投资、管理层雇用等条款进行约束。
2、现实环境下的风险投资成本
具体到风险投资在我国的发展，由于外部环境等原因使得风险投资交易成本较大，风险投资体系内部成本控制机制部分失灵，主要体现在：
(1)资金来源受到约束，筹资成本加大
我国风险投资的资金来源主要包括企业、个人、外资、政府，而保险基金、证券公司由于现行法律的限制，不得进入风险投资领域，风险投资资金来源相对较窄，吸引外资因而成为增大风险投资资金来源新的重要途径。
从国外风险投资发展的经验来看，国外资本的参与是风险投资成功发展的一个重要条件。国外风险资本的引进不仅为项目带来了稀缺的资金，还带来了新的商业模式和管理技术，包括公司机制的建立、人员的组合、战略方向的选择、战略伙伴关系以及策略同盟的建立等等。但目前的政策设定却加大了筹资成本。
从目前的实际情况来看，由于现行的《合伙企业法》和《公司法》对“有限合伙制”未作规定，使这一特殊的企业组织形式不能应用于风险投资，风险投资基金的组织形式采取公司制。而按照现行规定，公司是税法上的纳税主体，当公司制形式的风险投资基金投资于风险企业并取得盈利时，投资者除了从基金取得的相应利润中缴纳所得税外它还须就该盈利缴纳所得税、利得税或其他税，这就产生重复纳税。这样产生的结果是风险投资基金的收益降低，筹资难度加大，投资基金为抵消掉这部分的影响，每年增长率加大，根据筹资成本公式，筹资成本相应增大。
(2)人才输入不足，增加交易成本
正如前面所述，风险投资家对交易成本的节约十分重要。国外很多研究的结论都证明了这个结果，英国学者曾做过一次调查，49家风险投资机构中，96次失败的投资中有91次被认为是主要因为管理人员能力不足造成，优秀的人才关系到风险投资的成败。
目前，我国本土风险投资的经理人主要来源于以下方面：政府部门、商业银行、大型国有企业。虽然经过所在行业的多年锤炼，本土经理人们积累了一定的实践经验，但相对专业风险投资家，他们缺乏对技术发展趋势的把握，通过个人丰富管理实践产生的直觉来判断项目优劣的可能性低，而是更多地依靠传统的财务分析方法来决策。因此，风险投资体系人才特别是风险投资经理人质量不足，风险投资交易的签订、履行、监督成本加大。
(3)专业中介机构接点对接相对失效，中介成本加大
风险投资是一项专业性很强的活动，它需要各方面专业知识的综合运用，而中介机构正好集中了各方面的专业人才，可以有效地弥补风险投资家和风险企业家的不足，更好地服务于风险投资家和风险企业。西方发达国家风险投资发展的经验表明，风险投资的健康发展离不开中介，中介机构是否健全是衡量风险投资业是否发达的重要标志之一。
中介机构在风险项目的选择、评估、退出等方面可以向风险投资体系提供服务支持，而目前的中介机构服务质量和人员素质参差不齐，专门服务于风险投资的中介机构，如会计师事务所、律师事务所、科技项目评估机构、技术经纪机构、投资顾问等机构中的科技项目评估机构、技术经纪机构、信用评级机构、专业融资担保公司力量相对薄弱，缺乏足够的职业约束机制和理念，中介机构出具的结果不能真正起到作用，影响到风险投资机构投资决策的正确性。风险投资的中介成本加大。
三、风险投资成本控制研究
在实践中，本土的风险投资家们在实践中也创造出了一些有效手段来控制风险投资成本，如联合产业内企业进行投资、在高新园区内成立投资企业以降低后续监督成本、利用政府资源筛选高新技术项目等。这些解决办法虽发生一定作用，但还不能从根本上解决问题，基于本文的分析提出如下建议：
1、产权交易市场
中小企业板的推出对风险投资界无疑是一大利好消息，但应同时积极培育、发展资本市场中的另一个重要组成部分——产权交易市场。建议进一步扩大产权交易市场的业务范围，包括各种经济成分的经济组织，提供包括整体和部分产权以及相关资产的转让；适应外资并购及大宗并购的要求，加强各城市产权交易市场之间的联系，建立区域性的产权交易市场；在产权市场内组建以政府为引导、广泛吸引各类资本参与的“技术产权交易天使基金”一类的产权市场专项风险投资基金，有效改变产权市场的发展格局。
2、人才机制
在风险投资界，有这样一句行话：一流的风险投资是选择人，二流的风险投资是选择技术。这里面包括两种人才。一类是技术人才，一类是风险投资家。政府应在积极引导相关机构培育本土风险投资人才的同时，加大人才的吸引。
建议建立和完善现有的人才激励机制，稳定现有人才队伍；同时组织高校为培养综合型风险投资人才进行基础工作；积极引进海外学有所成的风险投资人才，为他们提供良好的工作和发展环境，吸引他们加入到风险投资行业中来。
3、中介机构
中介机构是风险投资顺利运行的一个必要条件，对于链接资金市场和项目市场、项目的评估与鉴定等具有不可替代的功能。建议中介机构以独立的市场法人实体作为其标准的组织形态；加强对风险投资中介机构的规范，通过行业协会制订行业标准、进行监督，剔除违规行为，保持公平的竞争环境。
4、优惠政策
出台相应政策，在经济上赋予风险企业实质性优惠。结合各地成功经验，建议满足一定条件的风险投资公司可享受高新技术企业的各种优惠政策；风险投资机构可以以其全额资本金进行风险投资；允许风险投资机构分期认缴注册资本；允许风险投资机构按当年投资总额一定比例提取风险准备金；鼓励风险投资机构采取有限合伙组织形式；允许风险投资机构所投资的风险企业在接受风险投资时双方自主协商技术股比例。
5、信用体系
信用体系的建立、健全对降低风险投资的交易成本和投资风险，对高新技术产业的发展形成十分重要。建议加快建设个人联合征信服务系统和企业联合征信服务系统，开展行业信用管理，建立企业合同信用评价体系等工作。
[作者单位：上海中博创业投资有限公司]